花6亿买老板的眼镜店？通策医疗的这波操作把股民气笑了

本文约2600字，阅读时长

约7分钟

今年3月底，通策医疗的一纸6亿元关联收购的公告让市场炸了锅，这里面的关键不只是「买眼镜店」这么简单，而是交易结构、标的质量和交易对手身份同时踩中了敏感点。

按照公告，公司拟从实控人吕建明控制的通策眼投手中，收购存济眼镜、宁波广济眼视光、杭州广济眼视光、新昌广济眼镜四家公司全部股权。

表面上看，通策这是要把眼视光业务装进上市公司，寻找口腔之外的第二增长曲线；但拆开看，真正能挣钱的核心资产只有存济眼镜，其余三家要么亏损、要么体量很小、要么尚未开展业务，还以打包方式一并进入上市公司体系。

也正因如此，上交所在公告后迅速下发监管工作函，市场最关心的问题也随之集中到一点：

这到底是一次正常的产业延伸，还是一次让上市公司替大股东接盘的资本运作

。

虽然4月2日通策医疗回复上交所称，

收购标的资质不错，对公司报表有正面作用

，但市场显然并不买账，对这笔高溢价关联收购的担忧依旧存在。

▲关注药财社 聚焦医药界▲

01

争议最大的焦点，是核心标的存济眼镜的估值。

根据披露数据，这家公司2025年营收1.53亿元，净利润5558.48万元，净利率接近36%，放在消费医疗和视光零售领域，盈利能力确实不差。

问题在于，它

账面净资产只有5087.79万元，收益法评估后却达到7.03亿元，增值率高达1282.14%

；即便按最终6亿元交易价格计算，溢价也仍然超过10倍。

公司和评估机构的解释是，存济眼镜属于轻资产模式，过去几年持续高分红，2021年至2024年累计分红已超过2亿元，导致基准日净资产偏小，所以看上去增值率特别高。

单从PE（市盈率）口径看，6亿元对应2025年利润，大约是12倍左右，并非完全离谱。

但资本市场担心的并不只是「贵不贵」，而是这家资产盈利是否足够稳定，未来现金流是否能持续，以及高估值背后有没有对关联方过度让利的空间。

更何况，审计信息里还有大额其他应收款、短期借款等项目，说明这家公司虽然利润好看，资金结构却未必轻松，收购后这些财务特征是否会拖累上市公司，同样值得继续观察。

更让投资者不舒服的是，另外三家标的明显不像成熟资产。宁波广济和新昌广济2025年收入都很少，还处于亏损状态；杭州广济则至今没有真正开展业务，等于是一家空转公司。

这三家被以零对价或极低对价打包装入交易，看似没有抬高总价，但实际运营风险、后续投入和整合压力，都会落到上市公司头上。更微妙的是，业绩承诺几乎只围绕存济眼镜展开：2026年至2028年累计净利润不低于1.8亿元，2026年至2030年累计不低于3亿元。

按这个口径倒推，前三年年均只要赚到约6000万元，相比2025年只高出一点点，确实难说严苛。换句话说，真正承担估值的核心资产，对赌并不算激进；而可能拖后腿的亏损资产，又没有明确补偿安排。

这种「优质资产带三个包袱」的组合，天然会让外界怀疑，上市公司是不是在顺手替关联方消化问题资产。若交易完成，公司账面还可能新增较大商誉，一旦后续经营不达预期，减值压力会直接反映到利润表上。

02

如果把时间线拉长，市场的警惕也并非空穴来风。

过去几年，通策医疗围绕实控人商业版图的关联交易一直不少，既有资产收购，也有日常经营往来，还有资金占用和财务资助逾期归还等问题曾被监管点名。

不到一年内，公司已两次从吕建明相关体系收购资产，此前高溢价接手口腔门诊、地块和培育期项目，也都曾引发过「是否必要、是否公允」的争论。

因此，这次6亿元收购放在公司治理背景下，很难被市场单纯理解为一次普通并购。

尤其在通策眼投、吕建明及相关主体近期还出现大额被执行信息、股权质押压力较高的情况下，外界自然更容易把这笔交易与资金安排、利益平衡联系起来。

即便公司明确否认利益输送，投资者也更希望看到的是可验证的治理改进，而不是只停留在口头说明。

当然，通策医疗想做眼科生意，也不是完全讲不通。公司口腔主业近几年确实进入平台期，2022年至2024年营收复合增速只有很低水平，利润端甚至出现倒退。

种植牙集采压缩了高毛利项目，正畸等可选消费又受需求疲弱影响，省外扩张效果也不算理想。

在这种背景下，眼视光被当作第二增长曲线，逻辑上是成立的：它同样具备医疗加消费属性，客户群与口腔业务有交叉，角膜塑形镜、离焦镜等产品又兼具服务和零售特征，现金流表现通常比纯医院业务更直观。

不过，眼视光赛道本身也在变化，OK镜集采、离焦镜替代、出生人口下行，都在挤压部分产品的成长想象力；欧普康视等行业玩家已先行卡位，通策并不是没有竞争对手。

再加上存济眼镜目前与广济眼科医院联系紧密，而医院控制权并不直接在上市公司手里，未来导流是否稳定，也会影响这项资产的独立成色。

结语

所以，问题的核心从来不是「能不能跨界」，而是「以什么方式跨界」。

对于通策医疗来说，真正要回答的不是「为什么做眼科」，而是「为什么必须现在、必须以这种价格、必须从关联方手里、连同三家弱资产一起买」。

若后续存济眼镜能兑现利润承诺，口腔与眼视光的协同也能真正落地，这笔收购才可能被证明是提前卡位；反过来，如果并表后商誉压力上升、弱资产持续亏损、核心业务又高度依赖体外医院导流，那市场对利益输送的怀疑，就不会因为一纸回复函而消失。

从这个角度看，这笔交易既是通策医疗寻找新故事的一次冒险，也是检验其公司治理和资本纪律的一场硬仗。

—

END

—

撰稿：酱林 | 编辑：Jon | 校对：木子 | 审核：金良

投稿与开白联系：13921180988

声明：

本文数据及信息均来自公开信息，包括不限于上市公司公告、各省证监局官网、交易所官网，各大新闻媒体网站等，数据或信息如有遗漏，欢迎更正，并以公司最终披露为准。

本文不构成任何的投资建议

。

参考资料：

[1] 通策医疗股份有限公司：关于收购股权暨关联交易的公告

[2] 通策医疗股份有限公司：2024年年度报告

[3] 通策医疗股份有限公司：2025年第三季度报告

[4] 上海证券报：通策医疗股份有限公司关于对上海证券交易所工作函回复的公告

[5] 中国经营报：6亿元接盘大股东资产 通策医疗遭问询

[6] 资市会： “口腔大王”要做眼科生意，还是利益输送？

[7] 每日经济新闻： “牙茅”也要做眼科生意了？溢价超10倍、6亿元关联并购引上交所监管工作函，通策医疗回复称不存在利益输送

[8] 赛柏蓝器械：6亿收购四家公司，「牙茅」遭监管问询

[9] 投资时间网、标点财经：通策医疗推6亿关联收购，监管工作函关注什么？

[10] 新华社： 我国儿童青少年近视率呈下降趋势 近视低龄化态势缓解

[11] 证券时报：OK镜集采最低中选单价1760元

[12] 中国证监会浙江监管局：浙江通策眼科医院投资管理有限公司、吕建明