XREAL赴港IPO，全球AR眼镜收入第一！涉海外专利诉讼、物业违规施工等风险

在增强现实（AR）眼镜赛道持续升温的背景下，全球领先的AR眼镜公司XREAL Ltd.正式向港交所递交上市申请，拟在香港主板挂牌上市，冲刺“全球AR眼镜第一股”。

根据招股文件，XREAL在2022年至2025年间连续四年在全球AR眼镜市场销售收入排名中位居第一，2025年更是在更广泛的智能眼镜市场中位列全球第二、中国第一。

然而，光鲜的市场地位背后，招股书也揭示了这家“隐形冠军”在盈利能力、合规瑕疵与治理结构方面的多重隐忧。

01 技术积淀与全球化布局

XREAL的故事始于2017年，由徐驰博士等四位联合创始人在北京创立。依托在光学工程、端侧协处理器整合、算法与软件开发方面的自研能力，XREAL已从早期的显示设备逐步向空间计算与AI赋能的可穿戴体验演进。2022 年 Air 系列成为全球最畅销 AR 眼镜，确立行业领先地位。截至 2025 年，公司已连续四年（2022-2025）稳居全球 AR 眼镜市场销售收入榜首，在整体智能眼鏡市场位列全球第二、中国第一，海外收入占比超 70%，业务覆盖 40 个国家和地区。

技术创新是 XREAL 的核心护城河。公司构建了从光学到软件的全栈自研体系：自主研发的 X-Prism 光学引擎将视场角（FoV）提升至 57 度，Project Aura 更计划突破至 70 度；定制化 X1 端侧协处理器实现低于 3 毫秒的运动到光子延迟；自研 NebulaOS 操作系统支持原生 3D 应用空间化显示与多模态交互。截至 2025 年底，公司累计持有境内外专利 481 项、商标 330 项，形成坚实的知识产权壁垒。

财务数据是XREAL市场地位最直接的证明。招股书显示，2023年至2025年，公司收入从3.90亿元人民币增长至5.16亿元，年复合增长率超过15%。更值得关注的是，毛利率从18.8%大幅提升至35.2%，显示出规模效应与产品结构升级带来的盈利能力改善。2025年，海外市场贡献了超过70%的收入，其中美国市场占比36.9%，日本和欧洲分别占14.6%和13.8%，全球化布局成效显著。

在产品端，XREAL已形成覆盖入门级到高端的完整产品矩阵。2024年底推出的One系列搭载自研X1端侧协处理器和X-Prism光学引擎，实现了原生空间显示功能；而与Google合作开发的下一代旗舰产品Project Aura，计划在Android XR平台上集成多模态AI能力，预计2026年推出。此外，公司与蔚来汽车、华硕ROG等跨界伙伴的合作，也为其拓展了车载娱乐、游戏等垂直场景。

02 亏损收窄但现金流吃紧

尽管收入与毛利率持续改善，XREAL在财务层面仍面临严峻挑战。2023年至2025年，公司净亏损分别为8.82亿元、7.09亿元和4.56亿元，三年累计亏损超过20亿元。虽然亏损幅度逐年收窄，但截至2025年末，公司仍录得负债净额30.26亿元，流动负债净额高达30.84亿元。

招股书将亏损主要归因于三方面： 优先股、认股权证及可转换票据的公允价值变动（2025年仍达2.03亿元）、持续的研发投入（2025年为1.83亿元，占收入35.5%），以及全球市场教育及渠道建设相关的销售及分销开支（2025年为1.31亿元）。值得注意的是，运营开支总额占收入的比例已从2023年的137.6%大幅下降至2025年的82.7%，显示出运营杠杆的改善。

更令人担忧的是现金流状况。 2025年，公司经营活动所用现金净额为2.03亿元，年末现金及现金等价物从2024年的2.05亿元骤降至0.64亿元。尽管公司计划通过业务增长、加强营运资金管理及IPO募资改善流动性，但若上市进程延迟或募资不及预期，短期偿债压力不容忽视。

此外，XREAL高度依赖少数供应商。2025年，前五大供应商采购额占比达29.0%，其中最大供应商占比12.1%。虽然公司表示已与立讯精密等合作伙伴建立稳定关系，但供应链集中度较高仍是潜在风险点。

03 诉讼缠身、豁免申请与单一股东控制

招股书披露的多项法律纠纷与治理安排，为XREAL的IPO之路增添了不确定性。

知识产权诉讼是当前最大的法律风险。 公司已在德国、美国和中国对竞争对手Viture发起专利侵权诉讼，并获得了德国慕尼黑第一地区法院的临时禁制令。然而，Viture也于2026年2月在北京知识产权法院反诉XREAL，索赔经济损失2000万元及合理维权费用100万元。虽然XREAL的中国法律顾问认为对方胜诉可能性较低，但诉讼结果仍存在变数。招股书坦言，任何不利裁决都可能对公司的业务、经营业绩及财务状况产生重大不利影响。

在合规方面，XREAL存在多项瑕疵。 公司租用的五处中国物业均未完成租赁登记备案，其中一处物业产权证明缺失，另一处未取得施工许可证。估计最高罚款仅约50万元，但这反映出其在内控与合规管理上的不足。

治理结构方面，XREAL申请了多项豁免。 由于总部及主要运营位于香港以外，公司获豁免遵守《上市规则》第8.12条关于管理层常驻香港的要求，改为通过授权代表与合规顾问与联交所沟通。此外，公司还获豁免严格披露股权激励计划下249名承授人的详细资料，理由是“成本过高”及“保护员工隐私”。这些安排虽获监管放行，但可能影响投资者对公司透明度的评估。

股权架构上，截至2026年3月23日，XREAL的单一最大股东集团(包括徐驰、Fortitude Savour、Infinite Halcyon及Heritage Anchor)有权行使公司约 27.98%的投票权，阿里巴巴集团持股6.68%，快手科技持股为6.66%。

其中，Fortitude Savour由徐驰全资拥有，Heritage Anchor由徐驰通过Infinite Halcyon间接全资拥有，而Infinite Halcyon又由徐驰全资拥有。因此，徐驰为公司单一最大股东、集团核心控制人，合计持股投票权27.98%。

根据招股书披露，XREAL 计划将本次 IPO 募资净额主要用于五大方向：持续研发投入以巩固技术竞争力、全球品牌建设与销售网络强化、新建及升级生产设施、提升管理运营效率，以及补充营运资金。这一系列举措将进一步强化公司在光學引擎、端侧 AI、空间算法等核心领域的领先地位，同时提升全球化供应与交付能力。