XREAL冲刺港交所：头戴“全球第一”光环，3年亏掉20亿元

港交所网站显示，全球AR眼镜厂商XREAL Ltd.（以下简称“XREAL”）正于近日谋求上市。这家连续四年蝉联全球销售收入第一的AR眼镜公司，其经营现状却呈现出高增长伴随巨额亏损、高研发投入依赖等复杂局面。

根据文件，XREAL是一家于2018年6月5日在开曼群岛注册成立的获豁免有限公司，总部位于中国上海。主营业务为设计、开发、制造及销售AR眼镜及相关服务，拥有Air、One、Light-Ultra-Aura三大产品线。

招股书显示，XREAL在2022年-2025年按销售收入计连续四年位居全球AR眼镜市场第一；2025年在全球智能眼镜市场收入排名第二、中国排名第一，销售网络覆盖40个国家和地区。

XREAL计划将本次募集资金净额用于研发投资、全球品牌建设、生产设施建设及运营效率提升，但具体金额需视最终发售价而定。值得注意的是，文件披露公司历史上已完成多轮pre-IPO融资，投资者包括淘宝中国控股、顺为资本、浦东创领、中网投等知名机构。

从2023年至2025年的财务数据来看，XREAL呈现出典型的成长型科技企业特征：营收增长，毛利改善，但净亏损依然巨大。

营收与毛利方面来看，XREAL收入由2023年的人民币3.90亿元增加至2024年的3.94亿元，并于2025年大幅增长30.8%至5.16亿元。毛利率亦显著提升，由2023年的18.8%提升至2024年的22.1%，并于2025年进一步跃升至35.2%。

尽管营收与毛利向好，但XREAL净亏损数额依然相当惊人。2023年至2025年，公司年内亏损分别为人民币8.82亿元、7.09亿元及4.56亿元，三年合计亏损超过20亿元。即便剔除优先股公允价值变动等非现金项目的影响，经调整后的净亏损也分别达到了4.37亿元、3.75亿元及2.50亿元。

此外，XREAL经营活动的“造血”能力堪忧。2023年至2025年，经营活动所用现金净额分别为人民币4.72亿元、1.74亿元及2.04亿元，持续处于“失血”状态。截至2025年底，公司录得负债净额人民币30.26亿元及流动负债净额人民币30.84亿元。

对于业绩的变动，XREAL在招股书中表示，一方面，毛利率的提升主要得益于产品结构的优化及规模效应；亏损收窄则归功于经营杠杆效应的显现，销售及分销开支、行政开支及研发开支合计占收入百分比由2023年的137.6%下降至2025年的82.7%。

另一方面，巨额亏损的根源在于高昂的研发与销售费用。

2023年至2025年，公司研发开支分别高达人民币2.16亿元、2.04亿元及1.83亿元，主要用于光学引擎、端侧协处理器及操作系统等底层技术攻关。同时，销售及分销开支亦不容小觑，同期分别为人民币2.14亿元、1.43亿元及1.31亿元，主要用于全球市场教育及渠道建设。

与此同时，XREAL在业务运营及IPO进程中面临着多重风险警示。公司坦言，其商业成功取决于产品市场接受度及应对市场趋势的能力，而智能眼镜市场仍处于发展初期并不断演变，市场偏好波动且可能因无法控制的因素发生意外转变。公司面临同业的激烈竞争，其中部分对手拥有更雄厚的资源，且现有及潜在竞争对手可能通过降价策略争夺市场份额，迫使公司以更低价格提供产品，进而影响增长及份额。

在知识产权领域，XREAL强调其依赖自主研发技术，但坦言可能无法在世界各地充分保护或强制执行知识产权，或为防范他人未经授权使用技术而付出高昂成本。目前公司已卷入与竞争对手的专利纠纷法律诉讼，虽然认为该纠纷未造成重大不利影响，但也说明法律诉讼可能涉及巨额负债及禁令救济，且结果本质上不可预测且成本高昂。

此外，XREAL的全球运营布局带来了地缘政治与监管合规的复杂挑战。2025年起美国政府对华进口商品加征关税的一系列变动，以及美国《出口管理条例》对中国先进计算和人工智能领域的限制性措施，均可能对公司获取关键技术或进入特定市场造成不利影响。公司特别指出，美国《对外投资规则》及《国防授权法案》下的新规可能限制其从事特定受限活动，若被认定为“受限外国人士”，其筹资能力将受到重大负面影响。

在公司治理层面，为满足上市规则，XREAL已申请多项豁免。针对联交所第8.12条关于管理层留驻香港的规定，公司因执行董事主要位于中国内地办公而申请豁免，并安排两名获授权代表作为与联交所沟通的主要渠道。同时，针对联席公司秘书薛楠不具备联交所认可的学术或专业资格，公司亦申请豁免严格遵例，并由具备资质的冯恩慈协助其三年内取得相关经验。